AWS再次加速至+28% — OpenAI承诺2GW Trainium,$200B资本支出故事的需求端终于对上了
初步解读:全面超预期,AWS再加速逻辑得到充分验证 — AWS同比+28%(15个季度以来最快,环比+400bps,从+24%加速),营收$181.5B vs. 市场预期$177.3B,Q2指引中点$196.5B vs. 市场预期约$179B(高出9%),OpenAI承诺2GW Trainium,Anthropic扩展至5GW。本季度资本支出阶跃至$44.2B — 但需求端的数据使这一算账成立。盘后走势喜忧参半(大致持平到+4%),市场仍在消化资本支出;但本次财报本身明确看多。
核心要点
- AWS同比+28%至$37.6B — 15个季度以来最快增速,且为连续第四个季度加速(2025年Q1的+17% → Q2的+17.5% → Q3的+20.2% → Q4的+24% → 2026年Q1的+28%)。AWS营业利润$14.2B(同比+23%),营业利润率37.7%,同比扩张80bps。Q1-Q2 2025的"供给端产能墙"逻辑现已完全反转 — 产能正以AWS史上最高速度转化为营收。
- 需求验证$200B资本支出承诺:OpenAI承诺约2GW Trainium产能(2027年开始爬坡),Anthropic扩展至最高5GW的当前与未来Trainium世代,Meta签约数千万颗Graviton核心。芯片业务跨过$20B年化营收运行速率,同比三位数增长。Q4抛售(因$200B FY26资本支出引发恐慌)的核心问题就是需求是否会到 — 本季度财报给出了最强答案。
- 零售与广告同样在加速:全球付费单位+15%(自疫情封锁以来最高),广告$17.2B(同比+24%,ex-FX +22%,连续第五个季度ex-FX +22%),北美分部$104.1B(+12%),营业利润率7.9%,国际$39.8B(+19%,ex-FX +11%),营业利润率3.6%(国际分部历史新高)。原本预期会因关税和消费者转弱而放缓的零售引擎正反其道而行。
- Q2指引是关键信号:营收$194.0–199.0B(同比+16-19%,中点约$196.5B)vs. 市场预期约$179B — 中点高于一致预期9-10%。营业利润$20.0-24.0B vs. 市场预期约$19B,且高于2025年Q2的$19.2B。指引假设Prime Day落在Q2(已提前一个月,改至6月)。
- TTM自由现金流(FCF)压缩至$1.2B,同比从$25.9B急剧下降,因TTM资本支出阶跃至$151B(对比此前TTM的$93B)。这是$200B FY26承诺的可见成本 — 但经营性现金流增长30%至$148.5B,说明现金引擎本身完好。FCF在建设期内将结构性受抑,而非受损。
- 评级:维持跑赢大盘。2025年Q3上调评级时的逻辑("AWS自产能墙的再加速是真实的,经营引擎表现优异")获得第三次连续验证,且现已放大至最强数据点。OpenAI Trainium合约专门否定了"自研芯片仅是单一客户(Anthropic)故事"的空头观点。本次财报中无任何因素支持进一步上调评级,仅因当前已为跑赢大盘。
业绩 vs. 一致预期
| 指标 | 2026年Q1实际 | 一致预期 | 超 / 不及 | 幅度 |
|---|---|---|---|---|
| 营收 | $181.52B | $177.30B | 超预期 | +2.4% |
| 稀释EPS(GAAP) | $2.78 | $1.64 | 超预期 | +69.5% |
| 营业利润 | $23.9B | ~$18.0B(隐含) | 超预期 | +~33% |
| AWS营收 | $37.59B(同比+28%) | ~$36.0B(隐含+22-23%) | 超预期 | +~$1.6B |
| AWS营业利润率 | 37.7% | ~35%(隐含) | 超预期 | +~270bps |
| 广告营收 | $17.24B(同比+24%) | ~$16.9B(+21%) | 超预期 | +~2% |
| FCF(TTM) | $1.2B | n/a(资本支出抑制) | 符合预期 | 同比-$24.7B |
超预期的质量
- 营收:三个报告分部的超预期均广泛分布。同比口径下报告增长+17%,ex-FX +15%(汇率顺风$2.9B贡献了标题数据中约200bps)。重要的是,这一超预期并非由消费者脆弱性驱动 — 全球付费单位增长+15%,是疫情末期(2020年Q4-2021年Q1)以来最强读数,且第三方(3P)卖家占比60%意味着单位经济效益分布广泛。定义2025年末叙事的关税与消费者转弱担忧在本季度并未兑现。
- AWS:报告口径+28%,ex-FX +28%(AWS无显著汇率影响)— 纯有机加速。AWS营业利润$14.2B(利润率37.7%),同比扩张80bps,尽管资本支出已达$200B/年的运行速率,因为折旧阶跃被产品组合与产能吸收所更多抵消。利润率在下半年随新产能上线并对部分季度的营收折旧而压缩的概率较高,但本次超预期表明AWS毛利率维持在比空头观点所建模水平结构性更高的位置。
- EPS:$2.78 GAAP EPS被来自Anthropic投资的$16.8B税前非经营收益大幅美化 — 剥离Anthropic按市值计价后,EPS约为$1.55-1.65(干净的0-5%超预期),仍稳健但远不是70%的标题数据。经营层超预期为营业利润$23.9B vs. 隐含一致预期约$18B,这是更具持续性的解读。Anthropic收益为非现金项,只要Anthropic在更高估值下融资,该项就会持续出现 — 现已成为经常性"线下"收益,但不应将其作为核心EPS来看。
- 利润率:北美营业利润率7.9%(同比-110bps,从2025年Q4的9.0%回落,但与2025年中持平;这是季节性模式,而非恶化)。国际3.6% — 国际分部历史新高。全球营业利润率13.1% — 同比+180bps。经营层利润率引擎继续向上。
- FCF:TTM FCF $1.2B为亚马逊多年来最低水平,反映资本支出从$93B TTM阶跃至$151B TTM(+$59B)。这是财报中关注度最高的一行,但分子(经营性现金流)实际增长30%至$148.5B — 因此这纯属分母(资本支出)问题。FCF将在FY26期间随$200B年度承诺执行而保持受抑,而该算账只有在AWS营收转化跟上时才成立 — 而这正是本次财报所兑现的。
AWS分部业绩
| 指标 | 2026年Q1 | 2025年Q4 | 2025年Q1 | 同比 | 环比 |
|---|---|---|---|---|---|
| AWS营收 | $37.59B | $35.58B | $29.27B | +28.4% | +5.6% |
| AWS同比增速(报告) | 28% | 24% | 17% | 环比+400bps | — |
| AWS营业利润 | $14.16B | $12.45B* | $11.55B | +22.6% | +13.7% |
| AWS营业利润率 | 37.7% | 35.0% | 39.5% | -180bps | +270bps |
| AWS营业利润率(TTM) | 35.2% | 35.4% | 37.5% | — | — |
*2025年Q4 AWS营业利润系自分部披露推算。
评估:拐点正在复利
AWS增长曲线现为+17% → +17.5% → +20.2% → +24% → +28% — 连续五个季度加速,最近两次财报各自加速+400bps。在历史上,没有任何公有云业务在$115B+运行速率上能够再次如此猛烈地加速。Q4披露的$244B在手订单(同比+40%)勾勒出需求可见度;本次财报正是该需求可见度以快于乐观订单算账所暗示的速度转化为营收。
Q1对Q1的同比利润率压缩80bps(39.5% → 37.7%)在预期之内 — 资本支出爬坡产生的折旧远早于对应营收落地至损益表。值得关注的是环比利润率扩张270bps(35.0% → 37.7%),这表明Q4上线的AI产能已接近成熟吸收水平运行。这是至今最干净的解读,即Trainium2/3资本支出正在转化为高利润率营收,而非被搁置。
OpenAI 2GW承诺真正具有逻辑改变意义。截至2025年Q4,关于AWS自研芯片的空头叙事是其本质上是Anthropic的故事(Anthropic是Trainium2与Project Rainier的锚定客户)。OpenAI签约2GW Trainium — 2027年开始爬坡 — 证明自研芯片在前沿模型规模上具有多客户需求拉动。结合Anthropic 5GW扩展与Meta签约"数千万颗Graviton核心",AWS现在拥有四大AI超大规模厂商中的三家作为加速器/CPU客户。芯片业务在$20B+运行速率三位数增长,已不再是"有前景的新业务线" — 它是按营收口径排名前5的独立半导体业务。
北美与国际分部
| 分部 | 营收 | 同比(报告) | 同比(ex-FX) | 营业利润 | 营业利润率 | 同比利润率 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 北美 | $104.1B | +11.7% | +11% | $8.27B | 7.9% | +160bps |
| 国际 | $39.8B | +19.0% | +11% | $1.43B | 3.6% | +60bps |
| AWS | $37.59B | +28.4% | +28% | $14.16B | 37.7% | -180bps |
| 合并 | $181.5B | +17% | +15% | $23.86B | 13.1% | +180bps |
零售业务底层明细
| 收入线 | 2026年Q1 | 同比(报告) | 同比(ex-FX) |
|---|---|---|---|
| 自营销售 | $64.25B | +12% | +9% |
| 实体店 | $5.79B | +5% | +4% |
| 第三方卖家服务 | $41.58B | +14% | +12% |
| 广告服务 | $17.24B | +24% | +22% |
| 订阅服务 | $13.43B | +15% | +12% |
| 其他 | $1.65B | +25% | +25% |
评估
北美7.9%营业利润率(同比+160bps)延续2025年Q4纪录(9.0% — 季节性放大)的轨迹。Q1的7.9%是亚马逊有史以来最高的非Q4北美利润率,印证2025年披露的供应链再造工作(区域化、入库网络生产率、机器人部署)现已成为结构性。全球付费单位增长+15%与运输成本增长+14%相结合,意味着按单位计运输经济效益大致持平 — 亚马逊仍在以销量对冲运输,且1小时与3小时当日达扩张正在该框架内推进。
国际3.6%利润率为历史新高。两年前该分部仍亏损;2025年Q2 +320bps那次是首个可信的"国际现已结构性盈利"数据点,2026年Q1确认了这一进展(此前低谷已过)。+11% ex-FX增长是非AWS业务中较强读数之一,得益于Amazon Now(30分钟达)在东京及8个巴西城市上线、当日达全球扩展。
广告$17.24B(报告+24%,ex-FX +22%)为连续第五个季度ex-FX +22%。据Jassy致股东信,TTM广告营收已跨过$70B — 使Amazon Ads现规模大于Meta的Reality Labs营收(诚然门槛不高),仅次于Google Search与Meta Family of Apps这两大规模化数字广告业务。新闻稿披露的Netflix DSP合作叠加现有CTV库存堆栈(Prime Video、Spotify、Netflix、Roku、Disney),巩固亚马逊在CTV广告的第一位置。
3P卖家占比从61-62%降至60% — 披露窗口期最低水平。值得标记:1P库存增长正在跑赢3P,这对长期毛利率构成小幅逆风(1P利润率低于纯抽佣率的3P)。这可能与关税相关(1P商家正在承担更多库存风险),但值得跟踪。
财报中值得注意的项
OpenAI承诺2GW Trainium产能
这是本次财报的头条单一披露。OpenAI通过AWS基础设施承诺约2GW Trainium产能,2027年开始爬坡,代表前沿模型厂商对AWS自研芯片的首个非Anthropic重大承诺。在今天之前,关于Trainium的空头观点是它仅是Anthropic专用芯片 — OpenAI的承诺否定了该论点。
评估:从战略角度看,这是2025-2026年AMZN任何财报中最重要的披露。2027爬坡时点与2025年Q4披露的Trainium3供应承诺一致;这很可能代表"几近完全锁定"库存中流向OpenAI的部分。
Anthropic Trainium承诺扩展至5GW
2025年Q4披露Anthropic在Trainium上达到数十亿美元营收,目标年底100万颗芯片(Project Rainier)。今天的新闻稿将其扩展至"最高5吉瓦"的当前与未来Trainium世代 — 在规模上有意义的阶跃,信号是Anthropic正在增加而非减少对AWS的暴露,即使Anthropic的企业客户在多元化。
评估:确认Anthropic对AWS基础设施的承诺超越了初始的Project Rainier规模。Anthropic 5GW vs. OpenAI 2GW,意味着Anthropic仍是规模更大的Trainium客户。
芯片业务运行速率跨过$20B
自研芯片业务(Graviton + Trainium + Nitro)跨过$20B年化营收运行速率,"同比三位数增长"。2025年Q4披露$10B+运行速率;本次大致两个季度内翻倍。在$20B运行速率上,AWS的芯片业务规模大于Marvell,大于ARM Holdings 2024年营收,约为AMD数据中心分部的三分之一 — 完全有机增长,且完全锁定于AWS工作负载。
评估:芯片业务现已自成一根逻辑支柱。它是AMZN杠杆最高的单一项目 — 锁定需求、整合经济效益、且无外部销售渠道成本。
Anthropic按市值计价收益$16.8B
2026年Q1包含来自亚马逊Anthropic投资的$16.8B税前非经营收入收益。这是因Anthropic隐含估值在本季度上升而对认股权证/股权持仓识别的非现金按市值计价标记。净利润$30.3B vs. 经营性归属净利润(税后营业利润代理)$13.5B,意味着约$13B的净利润为Anthropic非现金按市值计价。
评估:建模时务必将该项剔除以得到干净EPS。Anthropic股权将随Anthropic未来融资继续向上标记(也可能因减值事件向下标记)。将其视为线下投资收益,而非核心经营盈利。标题$2.78 EPS高估底层盈利能力约40-45%。
本季度资本支出阶跃至$44.2B
2026年Q1购置不动产与设备达$44.2B,对比2025年Q1的$25.0B — 同比阶跃$19.2B。TTM资本支出$151B(对比此前TTM的$93B)现以$151B年化速度运行,使公司有望在Q2-Q4平均约$50B/季时达成FY26 $200B承诺。从Q1的$44B到Q2-Q4平均约$50B的阶跃意味着年内将加速,与Trainium3/4供应到位、2026年起部署一百万颗NVIDIA GPU的节奏一致。
评估:资本支出按计划走向已披露的$200B FY26承诺。2025年Q4市场恐慌的核心问题是需求是否会到 — 今天的OpenAI/Anthropic/Meta公告验证了需求事实上在到来。多年期合约需求与年度资本支出的比值现已结构性有利。
Project Hail Mary、Prime Day、Amazon Leo
三项值得注意的零售/娱乐项目:(1)Project Hail Mary(Prime Video年度大片)目前全球票房接近$615M — 工作室片单的强力支撑确认;(2)Prime Day将于6月举行,比通常的7月时点提前一个月 — 完整将Prime Day拉入Q2(与Q2指引假设一致);(3)Amazon Leo签下达美航空(2028年起机上Wi-Fi)、Vodafone(移动覆盖)、DP World Tour(高尔夫赛事连接),并宣布计划收购Globalstar以新增直连设备(D2D)服务,首批部署对象为Apple iPhone与Apple Watch。
评估:Globalstar收购对Leo逻辑构成有意义的升级 — 将Leo从纯卫星扩展为卫星+直连设备(D2D),Apple作为锚定D2D合作方。Leo将于2026年商业化,锚定企业客户已签约;整体看来与2025年Q4的框架大致一致。
员工总数大致持平
全职与兼职员工总数1,575,000人 — 较2025年Q4减少1,000人,同比+1%。这是披露窗口期最低同比员工增长。AWS营收同比+28%,在大致持平员工基础上实现 — 这正是云单位经济效益规模化的经营杠杆定义。
评估:服务业务的经营杠杆真实可见。对比AWS营收+28%与广告营收+24% — 两者均在持平员工基础上实现。这就是最高效经营者规模化云基础设施时的样子。
指引与展望
| 指标 | 2026年Q2指引 | 2025年Q2实际 | 隐含同比 | 市场预期(财报前) | 超市场预期 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营收(低) | $194.0B | $167.7B* | +15.7% | ~$179B | +8.4% |
| 营收(中) | $196.5B | $167.7B* | +17.2% | ~$179B | +9.8% |
| 营收(高) | $199.0B | $167.7B* | +18.7% | ~$179B | +11.2% |
| 营业利润(低) | $20.0B | $19.2B | +4.2% | ~$19.0B | +5.3% |
| 营业利润(中) | $22.0B | $19.2B | +14.6% | ~$19.0B | +15.8% |
| 营业利润(高) | $24.0B | $19.2B | +25.0% | ~$19.0B | +26.3% |
*2025年Q2基数约$167.7B,系自2026年Q1对Q2增速评论推算。
隐含增长轨迹
Q2指引中点同比+17.2%本质上维持Q1 +17%的报告增速(以及+15% ex-FX),表明亚马逊未在Q2信号传递任何减速。关键的是,Q2基数受益于Prime Day前移至6月(相对没有Prime Day的Q2,新增约$1-2B增量营收)。剥离Prime Day前移影响,底层Q2增长可能更接近+15-16% — 仍稳健,且与Q1轨迹一致。
营业利润指引是更关键的信号:$20-24B(中点$22B)对比2025年Q2的$19.2B,意味着+15%中点营业利润增速。这远好于一年前2025年Q2指引同等时点的+5%($13-17.5B vs. 2025年Q1的$17.7B)。营业利润指引风格已从"刚好够维持"转向"舒服地高于一致预期" — 与基本面动能一致。
指引风格评估
这是披露窗口期亚马逊给出的最积极Q2指引。2025年Q1对Q2的指引在营业利润上保守,且为此被市场惩罚。2026年Q1对Q2的指引在两条线上均舒服领先。要么管理层有更高可见度(可能性最大 — 在手订单、AWS锁定承诺、广告管道),要么他们已上调指引风格(可能性较低,亚马逊历史上指引偏保守)。无论如何,指引信号传递的是信心 — 且$4B营业利润指引区间($20-24B)宽于平时,反映了仍在时点不确定中的资本支出依赖型折旧阶跃。
自由现金流与资本结构
| 指标(TTM) | 2026年3月31日 | 2025年3月31日 | 同比变化 |
|---|---|---|---|
| 经营性现金流 | $148.5B | $113.9B | +30.4% |
| 资本支出(总额) | $151.0B | $93.1B | +62.2% |
| 自由现金流 | $1.2B | $25.9B | -95.4% |
| 长期债务发行(TTM) | $68.4B | $0.7B | +$67.6B |
| 现金及等价物(期末) | $104.7B | $69.9B | +$34.8B |
标题FCF压缩至$1.2B TTM是本次财报中最具挑战性的单一行,也是与估值倍数扩张论据制造最多短期张力的一行。但其组成部分讲述了更细致的故事:
- OCF +30% — 现金生成引擎完好且在加速。
- 总资本支出+62%至$151B — 驱动FCF压缩。其中相当一部分为AWS基础设施(数据中心、自研芯片、NVIDIA GPU),余下为配送扩张+Amazon Leo+Project Kuiper建设。
- 仅Q1当季就发行$53B长期债务,对比2025年Q1为零 — 亚马逊正积极使用资产负债表为建设提供资金。期末现金同比+$35B,公司正在资本支出部署之前积累流动性。
- $15.4B并购与非市场化投资 — Q1当季,可能反映Globalstar计划收购+Anthropic轮次参与+非市场化投资按市值计价。
FCF曲线看起来不堪入目,直到你将其对照AWS营收转化映射。AWS营收同比增长约$8.3B至$37.6B(年化运行速率约$150B)。每$1B AWS数据中心资本支出在约35-37%利润率下转化为约$300-400M的年化增量营收。$58B的增量资本支出在完全爬坡时可驱动约$17-23B年化增量营收 — 因此在24-36个月的转化窗口内,这一算账成立。FCF将在2027-2028年随资本支出曲线相对更大的AWS基数正常化而重建。
电话会议待问问题
- OpenAI 2GW Trainium合约 — 经济效益与排他性:OpenAI Trainium承诺的美元价值是多少,OpenAI是否同时对其他云厂商(Microsoft、Google)做出承诺,还是正在将前沿模型推理工作负载整合至AWS?多头答案:2GW @ 成熟期年营收$5-10B,多年期,隐含的量整合了OpenAI推理的有意义份额。空头答案:美元规模含糊其辞,且明确评论这是OpenAI多个云部署中的一个。
- 下半年AWS利润率轨迹:环比利润率扩张270bps(35.0% → 37.7%)颇为惊人。这是吸收驱动(产能上线后接近成熟运行)还是产品组合驱动(高利润率AI训练营收抵消低利润率通用计算)?多头答案:吸收已与需求完全匹配,利润率压缩的空头观点基本已成过去。空头答案:Q1是产品组合相对友好的季度,Q2-Q3新产能落地时应预期100-200bps压缩。
- $200B FY26资本支出 — AWS、零售/Leo与并购的拆分:$200B中AWS数据中心/自研芯片占多少 vs. 配送+Leo+其他?Q1的$44B与Q2-Q4隐含的$52B/季给出了路径,但分部拆分尚不清晰。多头答案:80%+ AWS,且AWS资本支出效率(每$资本支出的营收)继续提升。空头答案:AWS占比较低,更多流向Leo、Kuiper及其他低回报邻接业务。
- FCF拐点时点:TTM FCF何时回到2025年初最后看到的$25-30B区间?资本支出承诺中隐含多年期受抑。多头答案:2027年中至年末,随AWS营收转化跟上。空头答案:若资本支出维持高位,2028年或更晚。
- 关税影响与1P/3P组合切换:3P卖家占比从2025年的61-62%降至2026年Q1的60%。这是关税相关(3P卖家在减少库存暴露)还是1P驱动(亚马逊扩展直营选品)?多头答案:1P驱动,反映亚马逊扩展选品与更高利润率的自有品牌。空头答案:3P在关税压力下退缩,这是慢失血式毛利率逆风。
- Anthropic/OpenAI双客户动态:Trainium上Anthropic 5GW + OpenAI 2GW赋予AWS独特的多前沿模型地位。AWS如何看待两个客户在同一自研芯片平台上运营前沿模型的竞争动态 — 是制造定价压力还是定价权?多头答案:定价权,因为Trainium经济效益对两个客户都有利,且AWS控制平台。空头答案:暗示客户集中风险,若两者之一回缩。
市场反应
财报今日盘后(美东时间约下午5时)发布;电话会议下午5时30分开始。截至撰写时,盘后交易显示AMZN大致持平到+4%,延伸交易中价格波动较大。盘后喜忧参半似乎反映投资者在权衡经营层超预期(AWS +28%、Q2指引高于一致预期$9B)与FCF的持续资本支出压缩 — 与驱动2025年Q4首次披露$200B FY26资本支出时-7至-11%反应的同样张力。
我们的方向性判断是,盘后波动将在电话会议后实质性正向收敛,尤其是若管理层量化OpenAI 2GW交易的经济效益,或为FY26-27 AWS营收转化与资本支出承诺的对照提供任何框架。2025年Q4抛售的发生原因是$200B披露时点的需求可见度不清晰;本次财报兑现了需求可见度(OpenAI + Anthropic 5GW + Meta Graviton + AWS +28%)。我们预期估值倍数将在未来1-2周内随卖方消化影响而温和重新扩张。
模型影响
| 项目 | 原观点 | 财报后 | 原因 |
|---|---|---|---|
| FY26 AWS营收增速 | +22-24% | +25-27% | Q1 +28%抬高基数;OpenAI/Anthropic承诺自2026年下半年起可见 |
| FY26合并营收 | ~$770-790B | ~$790-810B | Q1实际 + Q2指引均高于此前模型5-9% |
| FY26营业利润 | ~$93-100B | ~$100-108B | Q1营业利润$23.9B + Q2指引中点$22B,意味着上半年约$46B;与FY $100B+一致 |
| FY26 AWS营业利润率 | 34-35% | 35-36% | Q1 37.7%为下半年资本支出折旧阶跃留出缓冲 |
| FY26资本支出 | $200B(据Q4披露) | $200B(维持) | Q1 $44B + Q2-Q4约$52B/季落于已披露承诺 |
| FY26 FCF | $5-25B(受抑) | $0-15B(更受抑) | Q1 TTM $1.2B;FY26很可能为FCF低谷年 |
| FY27 AWS营收(初步) | ~$190B | ~$200-210B | FY26 $160B基数上+25%;OpenAI 2027爬坡新增上行 |
估值:本次财报支撑高于2025年Q4框架的合理价值区间。AWS在$150B+运行速率上以+28%增长、35-36%利润率运行,叠加结构性更高利润率的零售(北美7-9%、国际历史新高3.6%)与ex-FX +22%复利的广告,使AMZN历史交易区间的估值倍数上沿可被论证。FCF压缩是制约 — 但这是一项暂时性建设成本,对应着刚刚被实质性增强的前瞻盈利曲线。
逻辑记分卡
| 逻辑要点 | 状态 | 备注 |
|---|---|---|
| 多头观点 #1:AWS自产能墙的再加速真实且持续 | 已确认(强) | Q1 +28% vs. Q4 +24% vs. Q3 +20.2% — 连续第三个季度加速 |
| 多头观点 #2:Trainium是多客户、多十亿美元独立业务 | 已确认(强) | OpenAI 2GW + Anthropic 5GW + Meta Graviton;芯片业务$20B运行速率三位数增长 |
| 多头观点 #3:供应链再造后,零售利润率结构性更高 | 已确认 | 北美Q1 7.9%(非Q4纪录);国际Q1 3.6%纪录;全球付费单位+15% |
| 多头观点 #4:广告结构性进入全球前三数字广告平台 | 已确认 | TTM $70B+,连续第五个季度ex-FX +22%;Netflix DSP整合扩展CTV覆盖 |
| 多头观点 #5:自研芯片垂直整合驱动AWS单位经济效益优势 | 已确认(强) | AWS利润率环比扩张270bps至37.7%,即便资本支出爬坡;芯片业务同比+100%+ |
| 空头观点 #1:$200B FY26资本支出押注未必到来的需求 | 已被推翻(决定性) | OpenAI/Anthropic/Meta承诺 + AWS +28% + $20B芯片运行速率,这一担忧被否定 |
| 空头观点 #2:FCF压缩至多年低位且持续 | 中性(仍受抑) | TTM FCF $1.2B,可能为低谷;但OCF +30%意味着现金生成引擎完好 |
| 空头观点 #3:存储芯片供应紧张压制2026年单位经济效益 | 中性(尚未显现) | Q1业绩未显示存储压力;2026年下半年风险仍真实 |
| 空头观点 #4:关税/消费者转弱压制北美零售 | 已被推翻 | 全球付费单位+15%(疫情以来最高)、北美营业利润同比+43%,与消费者转弱完全相反 |
| 空头观点 #5:Anthropic按市值计价收益制造盈利波动性 | 中性(真实、可控) | Q1标记$16.8B,EPS被美化约$0.95;须在干净EPS中剔除 |
整体:逻辑实质性增强。AWS再加速曲线现已复利至最强数据点。最重要的单一进展是OpenAI 2GW Trainium承诺,它否定了"仅Anthropic"的自研芯片空头观点,并将AWS的芯片业务转化为多前沿模型平台。驱动Q4抛售的资本支出承诺现拥有需求侧验证,使算账具备可信收敛。
初步行动:持有头寸;估值倍数应在本次财报上重新扩张。对风险承受能力较强的账户,在下跌中加仓适当,但我们不在盘后追涨,等待电话会议确认。后续待电话会议确认事项:(1)OpenAI美元经济效益,(2)AWS利润率可持续性,(3)FCF拐点时点。